IPO审查风暴蔓延中小企业私募债征信成焦点

IPO审查风暴已开始向中小企业私募债蔓延。1月16日，中国证券业协会发布《证券公司中小企业私募债券承销业务尽职调查指引》(下称《指引》)，《指引》要求券商加强私募债券承销业务尽职调查工作。

《指引》明确了证券公司要通过访谈、查阅、实地考察等方法，对申请以非公开方式发行债券的中小微企业(以下简称“企业”)进行调查，以充分了解企业经营情况、财务状况和偿债能力的过程。

特别是对调查企业及其管理层、实际控制人的信用记录方面更加严格。比如查阅纳税凭证、借款合同与还款凭证等，咨询律师或法律顾问，必要时查询中国人民银行征信系统、工商行政管理部门的企业信用信息系统、地方政府的中小企业综合信息系统等公共诚信系统，调查企业是否存在逾期借款、未偿还已到期债券等不良信用记录，了解企业的诚信状况。

“中小企业私募债主要面对的是信用风险、流动性风险和道德风险。如今，我们身上的担子更重了，承销面临的压力也更大了。”1月17日，华南一家券商债券事业部负责人对本报记者直言，“《指引》出台之后，我们往后要花更多的精力去做发行企业基本面的调查。”

而另有券商债券承人士表示，《指引》出台的主要目的是保证私募债发行质量，减小违约风险。但是，此举也会进一步降低券商对于中小企业债承销的吸引力。

统计数据显示，自去年6月证监会决定开展中小企业私募债试点以来，截至2012年12月底，中小企业私募债共筹资84.1亿元。

征信问题成调查焦点

前述债券事业部负责人坦言，私募债的信息披露明显不及公开发行债券的情况，大部分缺少主体评级或债项评级。目前，中小企业私募债普遍存在信用较低、管理不规范、抗风险能力较弱等缺点。因此，征信问题调查将成为尽职调查的重中之重。

其主要背景在于，目前中小企业私募债对发债主体要求相较企业债、公司债等要宽松许多。如中小企业私募债对发债主体的净资产和盈利状况均未作明确限制，发债门槛更低。而当前企业债、公司债等对发行主体均有“归属母公司净资产大于12亿元”，以及“最近3年持续盈利、3年平均可分配利润足以支付债券1年利息”等的规模和盈利要求。此外，中小企业私募债也不受发债规模不超过企业净资产40%的约束。

“可以说，中小企业私募债高风险的核心还是在于信用风险，即存在到期不能兑现的风险。为此，我们要花

费大量精力去做发行企业尽职调查以及配备专业人员对调查结果进行评估。”该人士表示，“一旦私募债发生违约，将会导致连锁反应，对整个债券市场造成冲击，也会加大私募债今后发行的成本和阻力”。

本报记者在采访当中了解到，目前对于中小企业私募债的准入资格，多数券商在实际操作当中都认可发行后母公司的资产负债率不超过75%这一条“红线”；至于净资产方面，一般券商要求不超过净资产的一倍，如果有担保则更好。

不过，发行额度和净利润之间的关系，大部分券商对此没有任何要求，个别券商会要求部分经营活动产生的现金流和净利润低的发债企业能够覆盖一年或者两年的利息。

券商承销赚吆喝

事实上，除了在发行初期受到市场热捧以外，如今的中小企业私募债承销已基本归于平静。而对有份参与承销的券商而言，更多是赚取吆喝。

据本报记者了解，券商目前收取的私募债承销费用约为募集资金的1%左右。但由于私募债发行规模普遍较小，券商的实际收益并不高。

统计数据表明，目前发行的私募债中规模最大的为2.5亿，而最小的只有0.1亿。如此算来，最多的一笔也就250万元的承销收入，如果扣除人工等费用，券商在其中的承销收益并没有多少。

不过，券商眼热的并不是眼前私募债承销的这笔费用。

“项庄舞剑，意在沛公。”

“眼下虽然承销收入低，但我们看中的是与发债主体未来如IPO等潜在的合作机会。”前述华南一家券商债券事业部负责人表示。

本报记者进一步调查发现，在目前中小企业私募债的承销格局中，已经出现明显的南强北弱的态势。

如尽管中信证券()已经成为债券承销龙头，2012年至今已承销了132家债券发行。但是，中信证券迄今仅承销了一单中小企业私募债。与此同时，中金、银河以及海通等3家大型券商更是没有实现零的突破。

相比之下，目前位居中小企业私募债承销前五的券商均是以承销小盘股见长的券商。截至目前，国信证券、平安证券、国泰君安、中信建投、广发证券等5家券商承揽的中小企业私募债数量分别为10家、8家、7家、6家、4家。

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